房地产公司债：考验管理层勇气

2007年09月18日11:02  来源：人民网－《人民日报》8 _% \5 ]$ `; H- t# S: T
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　　8月14日，证监会正式颁布《公司债券发行试点办法》，标志着中国酝酿多年的公司债券发行正式启航。但是，试点仅仅是一个开始，债券市场能否成为股市之外的第二大资本市场？, ]7 G6 g' r4 K+ N
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　　9月12日下午，证监会副主席屠光绍成为“中国政府网·在线访谈”栏目的演播室嘉宾，主题是“积极稳妥发展公司债券”。对此，有分析人士认为，“通过网络与公众对话，比新闻发布会更透明、互动性也更强，需要更大的勇气。这说明管理层已经深思熟虑，首批公司债试点很快就会推出。”/ Z! J% q3 T% D" E! @

9 `8 z% p" t+ B* b" u% O　　然而，随着长江电力、万科等一批大盘蓝筹公司相继发布了拟发行公司债公告，市场方面也开始出现不同观点，尤以万科为首的房地产行业受到的争议与质疑为多。笔者以为：一些质疑的观点不一定专业，却可能对公司债的推广构成障碍，尤其是在房地产领域。以长江电力和万科为例，都是大盘蓝筹公司，业绩稳定，资本市场信用好。两家公司各有所长，万科被公认为最透明、治理最好的中国上市公司之一，也是内地股市唯一一家连续16年盈利增长的上市企业；而长江电力的优势，则是其背后的国家信用担保。
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　　必须看到，就中国目前所处的阶段而言，房地产行业确实存在很多问题，如房价涨幅过快，令城市一般家庭难以承受等。但也不能否认，房地产是最需要公司债的行业，发展以公司债为主的直接融资渠道，恰好可以解决其中相当多的问题。3 s8 O- Y4 h6 O' h4 J$ O

, R- l9 g; u. T' n: V: g　　虽然政府为稳定房价，连续出台了各种措施，无论是限价、加税还是加息、提高首付等，可谓用心良苦，但结果呢？其实，稳定房价真正有效的方法只有两个。一个是提高住房的供应能力，一个是抑制炒房，而前者更加关键。打击炒房最有效的方式，其实也是向市场供应更多的房子。不管是商品房还是经济适用房，只要有源源不断的新房供应，炒房者自然会知难而退。而其他任何打击炒房的手段，都会株连到正常的购房者。
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, \! d& D- J' X; X" {3 p　　我们知道，住房的供应能力最终取决于土地和资金的供应能力。但2004年后，旨在控制房地产行业投资过热的措施接连出台，包括限制信贷规模、提高房地产信托门槛和禁止外资进入等，除了股市融资、预售款和银行贷款，房地产开发企业基本已经没有可用的资金来源。所以在需要稳定房价的同时，却在土地和资金供应上却采取了紧缩手段应该是最近几年越调控房价越高的根本原因。
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8 b/ q; e' l5 D5 {8 N' B/ N* V/ N　　尽管今年以来国内地产上市公司发行股票力度增大，但股票融资的规模相当有限。有数据显示，整个房地产公司今年融资合计不到300亿，而目前这个行业需要的资金高达6与7万亿，根本就是杯水车薪。随着预售款被监管甚至取消，房地产资金来源将单一依赖银行，也是不可持续的；而银行之外的高成本民间信贷，金融风险更高。只有不断开拓直接融资渠道，才能在保障金融安全的同时，基本满足房地产行业的资金需求。而直接融资渠道当中，最重要的就是公司债券。/ d. M: U9 I6 q8 H
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　　据统计，2004年美国9大住宅开发上市公司的债券发行总额达到了202亿美元，占其资产总额的33%，占负债比例超过60%。这些上市公司提供的产品满足了全美20%家庭的住房需求。6 c' V" p  r2 y. u  e( Q4 B
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　　另一方面，在房地产行业的融资遭遇瓶颈时，购房市场却充斥着大量无处宣泄的资金。受实际利率为负的刺激，大量的流动性迫切需要投资渠道。由于债券市场迟迟未能发展起来，投资者不得不将目光转向风险更高的股票市场和不动产市场。在这种情况下，住宅的投资需求屡压不止，在一些地区甚至超过了正常的居住需求，而房价上涨的预期一旦形成，投机行为就像雪球一样越滚越大，其结果是形成房价暴涨--更多资金进入--房价进一步暴涨的恶性循环。
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3 Y5 K& p  r. P3 F" c0 Y　　在“不炒股，就炒房”，以及“买不起房，还炒不了房地产股票吗”等各种喧嚣声中，股票市场和住房市场成为流动性最主要的蓄水池，在缺乏债市分流的情况下承受着泛滥资金的巨大压力。于是，在市场的狂热氛围中，人们兴高采烈的注视着上证指数一路高凑凯歌直逼5500点，同时也咬牙切齿的目睹着住房价格在频繁的调控中无比顽强地再创新高。
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　　既然债券市场是吸收流动性最有效、副作用最小的金融品种，那么对中国资本市场来说，公司债的开放不仅仅是企业的一个融资工具，还承载着重构中国资本市场、确保金融安全的历史性使命。同样对房地产行业，公司债无论从稳定房价还是金融安全的角度也都显得非常重要。# c  H8 m) N9 u  C9 s$ E! {
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　　但是，还未能出世的房地产公司债，已经在面对众多质疑和反对的声音。其中主要的质疑来自两个方面，一是：房地产公司债会不会加剧行业的寡头格局？二是：会不会将银行的金融风险转嫁到资本市场？
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　　有资深人士认为，现在谈中国房地产市场的寡头格局，就像一个还严重营养不良的人谈减肥一样，为时太早。即使是万科这家中国最大的房地产公司的市场占有率还不到2％，这样的市场值得担心的不是寡头垄断，而是过于分散。王石曾表示，中国有5.6万家房地产企业，大部分都是规模很小的项目公司，项目做完公司就消失的现象并不少见。这个行业，远没有进入什么寡头格局的前夜，而是在处在一个极度分散、严重缺乏品牌经营和行业秩序的混乱状况。此外，在他看来，公司债远比银行贷款安全，因为它公开、透明，必须经过专业评估机构的严格评级，并接受债权人的监督。同时，发行企业债的公司，会转向更加稳健的经营方式，因为与股东不同，债券投资者更关注的是安全性。可以说，中国发行债券的房地产公司越多，房地产金融就越安全。- [( h% j: c1 A8 p& f) x( f) |
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　　但是，房地产毕竟是一个极其敏感的行业，任何关乎这个行业的质疑，都可能会波及房地产公司债的推进与实施。在此关注与争议下，注定是要考验管理层的勇气了。